Indeks niemieckiego instytutu Ifo w lipcu był na poziomie 87 pkt., wobec oczekiwań 88,6pkt. Jest to spadek wobec poprzedniego miesiąca (88,6 pkt.). Spadły również odczyty dotyczące zarówno bieżącej sytuacji (87,1 pkt. wobec 88,3 pkt. w czerwcu) jak i oczekiwań (86,9 pkt. vs 88,8 pkt. w czerwcu). Wraz z ostatnimi odczytami PMI dla przemysłu w Niemczech, które także były gorsze od oczekiwań, rysuje nam się słaby obraz sytuacji w przemyśle za naszą zachodnią granicą. Biorąc pod uwagę odczyty dotyczące przyszłości, na odbicie w niemieckim przemyśle przyjdzie nam jeszcze poczekać.

EUR-USD. Wczoraj na głównej parze walutowej obserwowaliśmy stabilizację, po 2 dniach umocnienia dolara, które spowodowane było lepszymi od oczekiwań danymi zza oceanu. Dzisiaj czeka nas jeszcze publikacja danych nt. wydatków i dochodów amerykanów oraz PCE core i jeżeli dane również będą lepsze od oczekiwań, może to wspierać dolara.

Umocnienie złotego. Wczoraj polska waluta odrobiła niemal całość strat jakie zanotowana w środę, przy stabilizacji na głównej parze walutowej. Wczoraj w ciągu dnia kurs EUR-PLN lekko przekroczył poziom 4,30, jednakże ruch nie był kontynuowany i na koniec dnia złoty notowany był już po 4,285.

Stabilizacja na długu. Wczoraj krzywa rentowności polskich obligacji skarbowych lekko wzrosła na długim końcu i pozostała bez zmian na krótkim. Na rynkach bazowych obserwowaliśmy spadki rentowności.

 

PMI dla USA malują pozytywny obraz sytuacji. Lipcowe wstępne wskaźniki były wręcz zadziwiająco korzystne dla krótkoterminowych perspektyw amerykańskiej gospodarki. Jest oczywiście kilka negatywnych zjawisk, jak spadek PMI przemysłu z 51,6 do 49,5, ale to dopiero pierwszy w tym roku wynik poniżej 50. Poza tym PMI usług wzrósł z 55,3 do 56. Per saldo mamy sygnał przyspieszenia ożywienia w sektorze prywatnym. I co ważne poprawie koniunktury towarzyszy dalsze stabilizacja dynamiki cen – wg badania bieżące momentum inflacyjne jest spójne z celem Fed. Przy serii zastrzeżeń pewnych rozbieżności wniosków z PMI od S&P Global z innymi badaniami koniunktury, czy też z realnymi danymi, wczorajszy odczyt odbieramy jako pozytywny sygnał zza oceanu, wspierający scenariusze ‘soft landing’, a nawet wręcz ‘no landing’ w wychodzeniu gospodarki USA z kryzysu inflacyjnego.

EUR-USD niżej pod wpływem PMI. Publikowane wczoraj odczyty PMI były niejednoznaczne w kontekście perspektyw polityki monetarnej Fed i EBC, ale ich ogólny wydźwięk (słabsze dla strefy euro, mocniejsze dla USA) przeważył i dolar dostał lekkie wsparcie, a euro zostało osłabione. EUR-USD kończył dzień nieco poniżej 1,085 – trwa zatem korekta spadkowa po silnych wzrostach kursu pary z pierwszej połowy lipca. Dziś ważne będą dane o zasiłkach w USA, które ostatni psują się w przyspieszonym tempie i mogą skontrować pozytywną narrację (‘no landing’) wynikającą z publikowanych wczoraj PMI dla USA.

Złoty z wyraźniejszym osłabieniem. Obserwowana podwyższona awersja do ryzyka na rynkach działa na niekorzyść krajowej waluty. W odpowiedzi EUR-PLN wczoraj wzrósł o ok. 0,5% i zbliżył się do 4,30. Dziś rano poziom ten został nawet lekko przebity.

Umocnienie krajowego długu. Wczoraj krzywa rentowności przesunęła się o 3-7 p.b. w dół, wyraźniej na długim końcu i tym samym przerwane zostało wzrostowe odbicie rentowności obserwowane w tym tygodniu. Na rynkach bazowych wczoraj obserwowana była kontynuacja umocnienia na krótkim końcu. 

Dodatnia dynamika zamówień eksportowych po raz pierwszy od ponad roku. Wczoraj GUS publikował dane o nowych zamówieniach w krajowym przetwórstwie przemysłowym. Odczyt pokazał spadek o 1,4% r/r, a dla zamówień eksportowych nawet kosmetyczny wzrost o 0,2% r/r. Dane zatem można uznać za nieco uspokajające po słabym odczycie majowym (odpowiednio -10% r/r oraz -7% r/r). Patrząc w szerszej perspektywie wartość nowych zamówień, po wcześniejszym silnym spadku, od jesieni ub. roku się stabilizuje na obniżonych poziomach. Krajowy przemysł wciąż czeka na poprawę popytu, zarówno krajowego jak i zagranicznego. W tym drugim względzie dzisiejsze słabe dane z Niemiec (bardzo słaby lipcowy PMI przemysłu) mają raczej negatywny wydźwięk.

Dolar z lekkim umocnieniem. Na rynkach wczoraj zaznaczył się podwyższony poziom awersji do ryzyka, który sprzyjał amerykańskiej walucie. Rynek pozostaje pod wpływem obaw o spowolnienie w chińskiej gospodarce po publikowanych w ub. tygodniu słabszych danych za 2Q’24 z tego kraju, a do tego dziś dochodzą słabe dane z Europy. EUR-USD cofnął się o 0,3% do 1,085.

EUR-PLN pozostaje pod 4,30. Złoty wczoraj opierał się podwyższonej awersji do ryzyka na rynkach i kurs EUR-PLN stabilizował się. Tym niemniej bieżące słabe nastroje rynkowe mogą wywierać pewną presję na osłabienie złotego.

Słabsze od oczekiwań PMI mogą wspierać oczekiwania na obniżki stóp EBC. Dziś rano zeszły gorsze od oczekiwań lipcowe PMI dla Niemiec. Szczególnie w przemyśle sytuacja jest niepokojąca. W badaniach jest sugestia słabnącej presji inflacyjnej. Per saldo dziś krajowy dług może dostać wsparcie ze strony rynków bazowych, a zwłaszcza Bunda. Poza tym wczorajszą aukcję długu przeprowadzoną przez MF można uznać za względnie udaną – uplasowane zostały papiery o wartości z górnego limitu zapowiadanego przedziału (10 mld zł).

Produkcja budowlana z kolei obniżyła się o 8,9% r/r przy konsensusie PAP -4,5% r/r. Fatalnie wypadło wznoszenie budynków (-17,9% r/r), ale też pewne pozytywne symptomy zauważyć można w infrastrukturze, spadającej zaledwie o 0,9% r/r i w całym 2Q’24 odnotowującej nawet średnią dodatnią (kosmetycznie, ale jednak) dynamikę 0,1% r/r wobec -12,1% r/r w 1Q’24. Per saldo po komplecie realnych czerwcowych danych z krajowej gospodarki podtrzymujemy naszą prognozę wzrostu polskiego PKB na poziomie 2,6% r/r w 2Q’24, wobec 2% r/r w 1Q’24.

Ożywienie kredytowe jest, ale słabe. Wczoraj NBP publikował czerwcowe dane o podaży pieniądza. Agregat M3 rósł w tempie 8,4% r/r wobec 8% r/r w maju. Wciąż dwucyfrowo rosną depozyty gospodarstw domowych (10,6% r/r, a po korekcie FX blisko 11% r/r), a depozyty przedsiębiorstw mają dynamikę 2,3% r/r. Mamy zatem niejako potwierdzenie podwyższonej skłonności do oszczędzania ze strony gospodarstw domowych (dodatnie realne stopy), co kreuje presję na marże firm i powoduje, że te redukują poduszkę płynnościową, która na szczęście wciąż jest podwyższona w ujęciu historycznym. Po stronie kredytowej obserwowane jest nadal umiarkowane ożywienie w przypadku gospodarstw domowych, ze wzrostem kredytów konsumpcyjnych o 4,5% r/r oraz kredytów mieszkaniowych złotowych o 8,3% r/r. Tu pomimo braku impulsu ze strony rządowych programów wsparcia od trzech miesięcy utrzymuje się przyzwoita dynamika 0,5-0,6% m/m. Delewarowanie natomiast postępuje po stronie hipotecznych kredytów walutowych. W kredytach przedsiębiorstw w maju pojawiła się dodatnia dynamika (0,3% r/r), a w czerwcu pozytywna tendencja jest zachowana (1,2% r/r), przy kosmetycznym spadku kredytów obrotowych (-0,1% r/r) i lekkim wzroście kredytów inwestycyjnych (1,7% r/r). Akcja kredytowa, przy trwającym umiarkowanym ożywieniu gospodarczym, pozostaje zatem jeszcze słaba, jest hamowana m.in. przez wysokie stopy procentowe, ale potwierdza, że wychodzi powoli z ubiegłorocznego dołka.

Spokojny początek tygodnia na głównej parze. Wczoraj kurs EUR-USD balansował nieco poniżej 1,09, a więc w okolicy zamknięcia z końca ub. tygodnia. Dziś kalendarium globalne pozostaje nadal pustawe, co powinno sprzyjać stabilizacji kursu.

EUR-PLN pozostaje pod 4,30. Wczoraj kurs pary cofnął się o ok. 0,2% i kończył dzień nieco poniżej 4,28. Dane makro z krajowej gospodarki, słabsze od oczekiwań, nie miały istotnego przełożenia na rynek. Decydują czynniki globalne, które dziś powinny sprzyjać dalszej stabilizacji EUR-PLN poniżej 4,30.

Niemrawe otwarcie tygodnia na rynku długu. Początek tygodnia był spokojny zarówno na krajowym rynku długu jak i rynkach bazowych. Dziś MF przeprowadzi przetarg sprzedaży obligacji o podaży 5-10 mln PLN.
 

Kolejny głos z RPP. W mediach ukazał się wywiad I. Dudy z RPP. Jej opinia dot. perspektyw polityki monetarnej potwierdza, że w gremium panuje szeroki konsensus konieczności stabilizacji stóp procentowych na obecnym poziomie przez jakiś czas, wobec spodziewanego odbicia inflacji w 2 połowie 2024 (po wycofaniu części osłon na ceny energii) i niepewności co do jej dalszego zachowania w otoczeniu ciasnego rynku pracy i wysokich płac. Momentem na rozpoczęcie dyskusji o ewentualnych obniżkach stóp procentowych wg I. Dudy może być druga połowa 2025. Takie stanowisko wydaje się nieco mniej jastrzębie niż prezesa NBP (sugeruje przestrzeń do luzowania dopiero w 2026) i jest zbliżone do oczekiwań pozostałych członków RPP, którzy ostatnio się wypowiadali publicznie, w tym Wnorowskiego, Koteckiego czy też Kochalskiego oczekujących pojawienia się  przestrzeni do nieznacznych obniżek stóp w 2025.

EUR-USD blisko tegorocznych szczytów. Kurs głównej pary w ub. tygodniu najpierw podszedł pod 1,095 (tegoroczne maksimum to okolice 1,10), ale ostatecznie w piątek cofnął się nieco poniżej 1,09. Można uznać, że w tym czasie dopalały się zagrywki pod luźniejszą politykę Fed po niższym od oczekiwań odczycie CPI w USA za czerwiec. Początek tego tygodnia niewiele zmieni w tym względzie. W weekend spłynęła informacja o wycofaniu się J. Bidena z wyborów prezydenckich, ale ma umiarkowany wpływ na rynek, gdyż od jakiegoś czasu prawdopodobieństwo przegranej kandydata Demokratów jest podwyższone i niewiele wskazuje aby ta decyzja miała coś zmienić w tym względzie.

Złoty ma za sobą słabszy tydzień. Kurs EUR-PLN w ub. tygodniu wzrósł o ok. 0,8% i piątek kończył blisko 4,29. W krótkim terminie złoty wciąż powinien być beneficjentem nieco słabszego ostatnio dolara. W horyzoncie kilkumiesięcznym EUR-PLN pozostaje w szerokiej konsolidacji wokół 4,30.

Stabilizacja po umocnieniu długu. Ub. tydzień per saldo przyniósł niewielkie zmiany na krajowej krzywej, co można uznać za sygnał prób poszukiwania punktu stabilizacji po wyraźniejszym umocnieniu z pierwszej połowy lipca. W podobnym kierunku idą obligacje z rynków bazowych po wyczerpaniu się chwilowo impulsów do zagrywek pod luźniejszą politykę monetarną Fed.

Przemysł z nutką optymizmu. Obraz krajowego przemysłu w 2Q’24 wciąż nie był kolorowy, ale zaznaczają się pewne pozytywne tendencje. Oddalające się ożywienie w przemyśle UE, a szczególnie Niemiec, osłabienie krajowego popytu inwestycyjnego, czy też w końcu jeszcze wybiórcze odbicie krajowej konsumpcji – to główne czynniki popytowe, które ciążą polskiemu przetwórstwu przemysłowemu w tym roku. Są też inne wyzwania, jak silny złoty, rosnąca presja płacowa czy też koszty transformacji energetycznej. W rezultacie sektor od przełomu 2022 i 2023 pozostaje w fazie dekoniunktury. Patrząc z lotu ptaka, tendencje w krajowym przemyśle w tym czasie nie odstawały od tych obserwowanych globalnie, które w znacznej mierze były negatywne wobec tymczasowego przesunięcia się popytu z dóbr na usługi. Ale obserwowane już w 2024 wstępne ożywienie na świecie jak dotąd do Polski i Europy nie chciało zawitać. Choć patrząc na najświeższe krajowe twarde dane, zaznacza się lekko pozytywne zaskoczenie w czerwcowym odczycie. Warty odnotowania jest też fakt, że 2 kwartał tego roku był pierwszym z dodatnią dynamiką r/r (ok. 2%) od 2022 r. To z kolei pozwala kreślić scenariusze poprawy koniunktury w drugiej połowie roku. Więcej o danych pisaliśmy tutaj.

Okres pogłębiania dołków przez wskaźnik PPI jest za nami, ale dynamika roczna jest wciąż wyraźnie ujemna. Ceny w produkcji przemysłowej w czerwcu spadały o 6,1% r/r wobec -7% r/r w maju. W przetwórstwie przemysłowym PPI wyniosła -5,2% r/r wobec -6,3% r/r w maju. Ujemna dynamika roczna została osiągnięta 12 miesiąc z rzędu i przedłuży się na kolejne miesiące, choć na horyzoncie utrzymuje się od początku roku istotny czynnik (silny wzrost cen frachtów), który oddziałuje w kierunku wzrostu kosztów producentów. Tym niemniej deflacja w cenach producenta nadal wspiera dezinflację po stronie inflacji konsumenckiej.

EBC pozostawiła stopy procentowe bez zmian. Stopa depozytowa pozostała na poziomie 3,75%, po obniżce o 25 p.b. w czerwcu. Decyzja o braku zmian była zgodna z oczekiwaniami. Podczas konferencji prasowej prezes EBC Ch. Lagarde tonowała oczekiwania na kolejną obniżkę we wrześniu, stwierdzając, że ta kwestia pozostaje otwarta, a kolejne decyzje będą zależały od napływających danych. Oceniamy, że retoryka EBC pozostaje ostrożna. Rynek oczekuje jeszcze dwóch obniżek po 25 p.b. w tym roku.